北京天创达:ABS信用增级


  ABS信用增级,就是ABS基础资产增信,是对资产池进行分层结构超额利差账户超额抵押直接追索权不动产抵押股权质押差额支付承诺(差额补足承诺)第三人担保收益保险银行信用卡等增信方式,提高投资者介入ABS项下的基础资产的安全性,让破产隔离的资产池中的基础资产获得较好的信用评级。

  信用增级技术是ABS资产证券化交易的核心技术。ABS资产证券化的交易结构中,通过将证券化的基础资产同发起人破产隔离,然后对其进行信用增级,成功地将ABS产品获得比发起人更高的资信等级,从而降低发起人的筹资成本,又可以便利中小机构利用资产证券化这一金融创新从资本市场上融资。

  信用增级分为内部信用增级和外部信用增级。内部信用增级指的是依靠资产库自身为防范信用损失提供保证。其基本原理是,以增加抵押物或在各种交易档次间调剂风险的方式达成信用提升,主要形式是超额抵押,建立储备金和债券分档。内部增级可能改变债券的现金流结构。

  通常中小企业融资困难与其资产不够优质、信用不明有关,需要靠第三方机构提升自身品质,即需要信用增级。以中小企业常见的担保为例,某企业向银行贷款,碰到了钉子,额度不够或者根本贷不出钱,这时它找到一家担保公司,付给担保公司一笔费用,让该担保公司为其担保。当该企业不能按期偿付银行贷款时,银行可要求担保公司代为偿付;可以看出,担保公司做的是一笔有风险的生意,它承担了一部分风险,如果最终风险不存在,则获得了一笔担保费,如果出现风险,则自担损失,所以担保公司对企业也是要细致考察的。对银行而言,当看到原本不够合格的贷款企业附加了担保,风险降低了,就乐意对其放款。

  像责任保险、企业担保、信用证之类外部信用增级工具都是一种分担风险并获取部分收益的形式,它并没有从根本上消除风险,改善品质。

 

  (1)顺序分层结构(Sequential Structure):

  顺序分层结构(Sequential Structure),即优先/劣后分层结构设计,是资产证券化产品最基本也最常见的内部增信措施,通过将资产支持证券分为优先档和次级档或更多级别,在还本付息、损失分配安排上,优先级证券享有优先权,通过次级证券为优先级进行增信。假设基础资产池对应资产支持证券规模5亿元,其中优先档4亿元,则优先档证券可获得次级档证券提供的相当于基础资产池余额20%的信用支持。优先档又可根据投资者需求或现金流情况再进行细分,最高级别的资产支持证券获得的信用支持最大。

  资产池的现金支付顺序是税金和费用支出、优先级资金(A级)支持证券利息、储备金及其他费用支出、优先级资金(A级)支持证券本金、劣后级资金(B级)本金及利息。有关优先级资金还可以进一步进行顺序分层结构安排,优先级进一步分层为高级优先级资金(A-1级)和次级优先级资金(A-2级)的情况,在违约事件发生前,会按照支付高级优先级资金(A-1级)利息、高级优先级资金(A-1级)本金、次级优先级资金(A-2级)本息的顺序进行清偿。

  如果发生违约,则优先档本息支付顺序有所改变,会先支付最高级别优先A档本息,再支付优先B档本息,最后支付次级档本息。因此,劣后级别的资产占比、各级别现金流的偿付顺序、以及触发机制设置中各种情况下现金流偿付顺序的变化,是判断优先/劣后结构增信效果的主要内容。

  优先劣后分层处理是指在项目和企业融资,信托理财产品、资产支持证券、私募基金等项目中,既吸收固定收益类资金,也吸收高风险偏好资金,并对这些不同风险偏好的资金进行优先和劣后分级处理的资金募集操作。

  优先级资金优先享受收益,优先享受本息回款保障,要是项目亏损的话,先亏劣后级的资金,其承担的风险也比劣后级资金要低,往往是固定收益,少量可以能按比例分享一定比例的超额收益,所以优先级资金的收益要比劣后级资金的低。反之,因为遭遇亏损时需要先亏劣后级的,劣后级承担的风险比优先级高,所以如果获得收益,那么劣后级获得的收益自然也比优先级高。

  从收益来说,优先级会保有相对确定且封顶的预期收益率;而劣后级没有确定的收益率目标,在最简单的优先/劣后结构中,支付完优先级的收益之后,产品投资所产生的一切剩余收益都归属于劣后级。当投资发生损失时,首先由劣后级吸收,如果劣后级被完全损失,才会损失到优先级。

  从风险的角度来看,劣后级代表了风险最高的那一份,而优先级则是相对低风险的那一份。劣后与优先是同时存在的,在金融产品中是非常常见的,可以有效地将不同风险偏好资金集中在一个项目上,形成各得其所风险和收益安排。

  例如:ABS产品和信托产品结构化双SPV产品中,在同一款产品中,可以购买优先级产品也可以购买劣后产品。优先受益人分享较低的收益率,承担较小的风险,而劣后受益人则承担高风险获得高收益。

 

  (2)超额利差账户(Excess Spread Account):

  超额利差账户(Excess Spread Account)是由基础资产产生的现金收益所支持,作为以后可能的损失补偿的现金准备。此类账户都是由基础资产产生的现金收益所支持,作为以后可能的损失补偿的现金准备。

  超额利差账户。对于这个概念我的理解,是类似于企业财务会计中的"坏帐准备",并且是足额提取,一旦该账户余额为负数时,说明资产运动所产生的现金流已经不足,须启动其他信用增强措施。所以,这个账户是第一道防线。

  超额利差是指基础资产产生的现金总收益减去证券化应支付的利息,必要的服务费和违约等因素造成的坏账损失后的超额收益。它是承受损失的首要防线,当超额利差为负时,表明现金流已明显不足,这时需要动用其它形式的信用增强措施。

  超额利差是评估资产池的信用状况的最重要的指标。证券化产品到期时,最后剩余的超额利差一般由发起人获得,而发起人同时也扮演资产管理服务机构的角色,因此为获得尽量多的超额利差,发起人有动力执行好帐款回收的服务职能。

  超额利差除了能够弥补基础资产现金流遭受的违约损失,有时还设立专门的子账户,储备一定的金额,来防范发起机构和资产管理服务机构的运营风险,如服务转移,混同,抵销和流动性风险。

 

  (3)信用触发机制(Credit Trigger Mechanism):

  信用触发机制(Credit Trigger Mechanism)是指当出现不利于资产支持证券偿付的情形(即触发条件)时,通过改变现金流支付顺序、补充现金流、提高现金流流转效率、加强基础资产的独立性等措施,来保证资产支持证券的本息得到偿付,减少投资者可能的损失。

  信用触发机制主要有三类:一是根据原始权益人自身经营状况设计的触发机制,二是根据基础资产的运营数据设计的触发机制,三是根据优先级证券是否偿付设计的触发机制。

  ABS产品一般设置三类信用触发事件:违约事件、加速清偿事件及权利完善事件。

  违约事件指同资产支持证券兑付相关的违约事件。加速清偿事件指同参与机构履约能力、资产池违约率相关的加速清偿事件。尽管专项计划/信托计划在账户安排上略有不同,但这两类事件触发后的处理思路类似,都是将支付各类费用后的账户资金优先偿付优先级证券本息,剩余资金再分配给次级证券持有人。

  权利完善事件主要用于解决基础资产所有权争议问题及资产转让过程中涉及到的通知债务人、抵质押变更登记问题。权利完善事件的触发条件一般是原始权益人出现风险事件或者信用级别下调,为彻底实现债权及基础资产所有权与原始权益人的破产隔离,不至被列入破产清算资产所设。权利完善事件触发后,基础资产物权需及时转移,通知债务人、抵质押变更登记等工作均需完善。

 

  (4)差额支付承诺(Deficiency Payment Promise):

  差额支付承诺是指通过出具差额支付承诺函的形式,明确载明了承诺范围、承诺期间、差额支付的条件、差额支付义务的承担、差额支付资金的偿还与追偿等内容,对基础资产所产生的回收款不足以按顺序偿付完毕优先级资产支持证券的各期预期收益和未偿本金余额的差额部分承担补足的义务。

  差额支付承诺人是指向资产支持专项计划的管理人或受托人出具该差额支付承诺函的人,一般为基础资产的原始权益人或发起人。

  差额支付承诺不是合同法约定的第三人代为清偿,因为债权人本意是在债务人不能履行债务时,由差额支付承诺人承担补足的义务,属于增信措施的一种。而第三人代为清偿时,在第三人不履行债务或者履行债务不符合约定的情形下,仍应当由债务人向债权人履行债务并承担违约责任,这并没有起到增信的目的,并没有更有利于保障债权人的利益。当然,也不排除差额支付承诺函中的内容明确约定就是第三人代为清偿的可能性。

  差额支付承诺不属于合同法约定的债务承担,如前所述因为债权人要求差额支付承诺人出具承诺函的根本目的是为了保障其债权更有利于实现。而债务承担中的义务全部或部分转移给第三人,需要经过债权人的同意,若义务全部转移,则原债务人退出,由第三人全部承担义务,若义务部分转移,则由债务人与第三人共同向债权人履行义务,与承担补足义务存在明显的不同。诚然,若差额支付承诺函的内容明确约定为债务承担的,那么该承诺函的性质就是债务承担。

 

  (5)直接追索权(Direct Recourse):

  直接追索权是指由发起人直接为证券化资产的损失提供全部或部分担保,SPV可以在原始债务人发生不履行或延迟履行偿付义务时行使追索权。这是一种较为简单和直接的信用增级方式,但由于发起人的资产转让行为须满足"真实的销售"的要求,所以这一信用增级方式在资产证券化实践中的应用并不普遍。

  对发起人的直接追索权,是指如果债务人不能如期清偿应付的本金和利息,发起人同意向买方担保偿还某些金融资产,或者把一定的确定为违约的金融资产从买方手中购回。在实务中,可执行直接追索权的金融资产通常是某种形式的"违约应收款",具体包括:已经超过合同到期日的金融资产;金融资产的债务人财务状况已经恶化(如处于支付不能状态或进入破产清算程序);已被发起人从自己的记录中去掉的金融资产;债务人同时是其他违约应收款合同的债务人的金融资产。

  向发起人追索的变通形式是发起人设定特定资产作为担保,类似于"物"的担保。即发起人在出售给SPV的证券化资产范围之外,再另行划出一定比例资产作为证券化资产的债务人违约时的补偿资金的一种来源,即由担保资产的现金流来保证支付投资者的当期收益;如果发起人所提供的资产仍不足以支付证券化资产损失或现金流缺少的金额,发起人承担无限责任。这种信用增级行为,实际上是物的担保和人的保证的结合,只不过这种责任是补充性担保责任。

 

  (6)超额抵押(Over Collateralized):

  超额抵押是另一种常用的信用增级形式。超额抵押的信用增级结构利用了额外利差来支付债券本金,额外利差是在支付了所有费用和债券息票成本之后的金额。这种支付结构也称为是涡轮结构,因为它加速了债券本金的偿还从而为损失建立了一个超额抵押的缓冲。

  以超额抵押作为信用增级的一种替代方法是使用利差账户。与超额抵押的结构相似,通过交易中的额外利差,利差账户的金额会上升至由评级机构确定的预先决定的水平。与超额抵押结构不同,额外利差是以现金形式在账户中积累起来并且以某些短期合格投资的形式进行再投资。

  在实践中,大多数发行人使用内部的或外部的信用增级手段的结合实现信用增级。例如,超额抵押和利差账户都可以使现金流获得投资级的信用评级,然后再利用专业保险公司提供的保险就可获得AAA的信用评级。

  超额抵押是资产池余额超过资产支持证券本金的部分。从对存量公募ABS超额抵押的不完全统计来看,一般介于1.03-1.15之间,超额抵押比率并不明显。

  超额抵押是指抵押人以同一抵押物为一个或几个债权设定抵押时,这些抵押所担保债权大于抵押物价值情形。

  超额抵押是另一种常用的信用增级形式。超额抵押的信用增级结构利用了额外利差来支付债券本金,额外利差是在支付了所有费用和债券息票成本之后的金额。这种支付结构也称为是涡轮结构,因为它加速了债券本金的偿还从而为损失建立了一个超额抵押的缓冲。

  超额抵押作为信用增级的一种替代方法是使用利差账户。与超额抵押的结构相似,通过交易中的额外利差,利差账户的金额会上升至由评级机构确定的预先决定的水平。与超额抵押结构不同,额外利差是以现金形式在账户中积累起来并且以某些短期合格投资的形式进行再投资。

  在实践中,大多数发行人使用内部的或外部的信用增级手段的结合实现信用增级。例如,超额抵押和利差账户都可以使现金流获得投资级的信用评级,然后再利用专业保险公司提供的保险就可获得AAA的信用评级。

 

  (7)不动产抵押(Real Estate Mortgage):

  不动产抵押是以不动产作为抵押品的信用行为。债务人在法律上把不动产所有权转让给债权人,但债权人并不占有不动产。以不动产担保的债务一经偿付,不动产所有权的转让便立即失效。因此,虽然发生债务时不动产被有条件地转让了,但是在全部债务偿清后,所有权马上就被收回。作为抵押品的不动产一般为土地和房屋等。不动产抵押的优点是:债务人保留对不动产的占有,因而仍能使用它;债权人则由于在偿清债务以前拥有不动产的所有权,因此不会因为债务人不还债而受到损失。

  不动产抵押(Real estate mortgage)是一种物权担保,因此,它具有物权的排他性和追及性等一般特征,同时由于抵押权的特殊性,使其又有自身的特征,从而也有别于其他担保:

  从属性:不动产抵押是为担保债务的偿还而设立的,其从属性是明显的。不动产抵押合同从属于主合同,即抵押合同的发生和存在必须以主合同的存在为前提。抵押的从属性主要表现在三个方面:成立上的从属性,消灭上的从属性和处分上的从属性,抵押的成立需要以存在相应的债权为前提,不能摆脱主合同而单独设立不动产抵押合同。被担保的主合同终止,抵押合同也终止。不能将抵押权与主合同分离而使其单独存在或单独转让。既不能离开主合同而单独转让抵押权,也不可只保留抵押权而转让主合同。

  优先受偿性:有关不动产抵押担保制度的立法,通常也是以此为立足点的,例如,1964年制定颁行的苏俄民法典第192条规定:"由于抵押,在债务人不履行抵押担保的债时,债权人(抵押权人)有权比其他债权人优先从抵押财产的价值中得到清偿。"我国民法通则及担保法的规定也突出了优先受偿性,以满足债权救济要求。在一些房地产抵押法规中,规定则更为明确。

  补充性:只有在债务人不履行合同义务时,才发生要求担保人履行担保责任的问题。因此,不动产抵押人承担责任具有朴充性,如果债务人履行合同义务,则不发生抵押人承担责任的问题。

  特定性:一是抵押担保的数额是一定的,抵押物的价值与担保的债权也大体是一致的。《担保法》规定:"抵押人所担保的债权不得超出其抵押物的价值。"如果抵押物的价值小于被担保的债权,则债权人就可能无法全部清偿。在这种情况下,抵押权人虽可要求抵押人就超出抵押物金额部分作为普通债权偿还。但无疑增大了抵押权人受偿的风险。二是抵押标的是特定的。用作保证的财产是不特定的,而抵押物则必须是特定的。抵押物的特定化是物权排他性的必然要求,对此,各国还规定公示登记制度,对抵押物通过公示登记使之进一步特定化。

  不转移占有性:不动产抵押均不转移占有,抵押人对抵押财产仍能继续行使占有、使用、收益和处分的权利。这是区别于其他担保的一个显著特点。不转移占有,有利于抵押人通过对抵押物的使用、收益而增加清偿债务的能力,有利于抵押权人避免因直接占有所带来的使用、收益、维护和保管的种种不便,减轻抵押权人的负担。有鉴于此,抵押成为抵押权人和抵押人都乐意接受的一种担保方式。

 

  (8)股权质押(Equity Pledge):

  股权质押(Equity Pledge)又称股权质权,是指出质人以其所拥有的股权作为质押标的物而设立的质押。

  按照目前世界上大多数国家有关担保的法律制度的规定,质押以其标的物为标准,可分为动产质押和权利质押。股权质押就属于权利质押的一种。因设立股权质押而使债权人取得对质押股权的担保物权,为股权质押。

  股权质权的效力并不及于股东的全部权利,而只及于其中的财产权利。换言之,股权出质后,质权人只能行使其中的受益权等财产权利,公司重大决策和选择管理者等非财产权利则仍由出质股东行使。

  根据《中华人民共和国民法典》(2021)规定:以有限责任公司的股份出质的,适用于公司法股份转让的有关规定。质押合同自股份出质记载于股东名册之日起生效。

  根据《中华人民共和国公司法》(2006)关于股份转让的规定是,有限责任公司股东间可以相互转让其全部出资和部分出资;股东向股东以外的人转让其出资时,必须经全体股东过半数同意。

 

  (9)第三人担保(Third Party Guarantee):

  第三人担保就是债权债务双方当事人意外的机构,一般为信用较好的大机构,根据法律规定和与ABS的SPV约定,为促使债务人履行债务实现债权人的权利的法律制度。担保通常由当事人双方订立担保合同。担保活动应当遵循平等、自愿、公平、诚实信用的原则。

  第三人担保方式指的就是担保里的保证,根据《中华人民共和国民法典》(2021)的规定,担保权责实现的方式包括抵押、质押、保证、留置和定金五种方式。

  担保行为的使用范围的问题,在权责担保法律的关系中,其他的不当得利之债、可以为之设立担保的民商活动很丰富。无论是担保法,还是担保法司法解释,都对担保进行全面的了解。

  通常中小企业融资困难与其资产不够优质、信用不明有关,需要靠第三方机构提升自身品质,即需要信用增级。以中小企业常见的担保为例,某企业向银行贷款,碰到了钉子,额度不够或者根本贷不出钱,这时它找到一家担保公司,付给担保公司一笔费用,让该担保公司为其担保。当该企业不能按期偿付银行贷款时,银行可要求担保公司代为偿付;可以看出,担保公司做的是一笔有风险的生意,它承担了一部分风险,如果最终风险不存在,则获得了一笔担保费,如果出现风险,则自担损失,所以担保公司对企业也是要细致考察的。对银行而言,当看到原本不够合格的贷款企业附加了担保,风险降低了,就乐意对其放款。

 

  (10)原始权益人回购(Buy-Back):

  原始权益人回购(Buy-Back):当发生违约事件或加速清偿事件时,原始权益人应按照约定回购剩余基础资产。资产回购机制在证券化产品中的运用较为广泛,所涉及的资产种类主要为债权类资产,也有涉及类REITS房地产信托产品中对项目公司股权或基金份额等。

  在ABS交易结构中设定回购机制,由回购义务人或回购权利人对截至产品届满时尚未到期的一笔或多笔资产,以约定的价格进行回购,通过因回购而形成的现金流,用于产品的兑付或将该资产调出资产池。这一做法,与交易所发布的相关指南以及银行间市场交易商协会发布的相关指引中,关于基础资产/底层资产的存续期限应与专项计划/发行载体的存续期限相匹配的规定不冲突,一定程度上扩大了可用于证券化的资产规模。

 

  (11)保险公司保险(Insurance):

  在外部信用增级中,最简单的形式是专业保险公司所提供的保险(Monoline Insurance)。这类保险公司必须为每笔投保的交易保留一定的资本以保护投资者。对一个被保险的AAA/Aaa信用等级的资产支撑证券来说,专业保险公司担保投资者及时地得到利息和最终偿还本金。但是,专业保险公司只为投资级,即信用等级为BBB/Bbb,之上的交易提供保险。

  保险公司对ABS资产支持证券的保险受到一定限制,只有银行发起的ABS产品才会获得保险公司的保险支持。根据《信用保险和保证保险业务监管办法》第六条规定:保险公司不得承保非银行机构发起的资产证券化业务。

 

  (12)信用证(LOC/Letter of Credit):

  信用证(LOC/Letter of Credit)是由商业银行等金融机构发行的保险单。在LOC信用证的保护下,当ABS资产支持证券现金流损失发生达到约定的条件的时候,商业银行等金融机构将会在信用证约定条款之下弥补约定的金额。

  现金抵押账户(CCA/Cash Collateral Account)在信用卡应收款中是非常普通的信用增级形式。CCA现金抵押账户是向发行信托机构提供的再投资于某些短期合格投资的贷款。贷款金额可以通过从交易中获得的额外利差来偿还。所有由CCA现金抵押账户担保的资金档级的损失将由CCA账户中的收入来弥补约定金额的损失。

  大多数外部信用增级工具的主要缺点是容易受信用增级提供者信用等级下降风险的影响。像前三种增级方式都受到信用增级提供者自身信用等级的限制,不可能达到比自身信用等级高的信用评级,因此证券的信用评级直接受信用增级提供者信用品质的影响。但是,CCA与其他外部信用增级的担保方式不同,因为对ABS资产支持证券提供担保的是银行CCA现金账户,所以不受担保人的自身资信和履约能力的影响。